導言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇股權投資估值法，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內容能為您提供靈感和參考。

篇1

一、引言

隨著中國大陸私募股權投資基金（Private Equity，以下簡稱PE）的快速發展，PE規模與相對落后管理水平間的矛盾日益突出，PE投資者在基金存續期內較難了解到基金的真實價值，這給投資者本身的風險管控和投資評價帶來困難。本文擬結合現有PE的估值方法，探討在實務中采用何種操作方式可讓估值方法更具合理性及公信力。

二、PE估值的現實意義

PE是以非上市公司股權為投資對象的基金，與公開募集的基金相比具有投資者數量有限的特點，因此在現行的相關投資基金法規中并未對PE價值評估方法有明確的規范，但PE估值對投資者和管理者仍有一定的現實意義。

（一）對PE投資者而言

由于PE的投資者主要是機構投資者，包括信托機構、保險機構以及基金，由于它們本身需要對其資金提供者的收益和風險負責，大都屬于風險厭惡型投資者。若PE管理人能定期披露其所管理的基金價值及價值變動情況，投資者則可以以此來對投資的收益和風險進行評判。如果其投資收益和風險指標低于預期，投資者將對管理人失去信心，可能考慮撤銷后續的投資額度，改為安排其他投資；若收益和風險指標高于預期，投資者也可盡早調整投資策略，向管理人爭取更大的后續投資份額。另外，由于會計準則的要求，金融工具必須以公允價值作為確認和計量標準，投資者需要真實的公允價值以計量投資。

（二）對PE管理者而言

隨著PE規模的擴大，將吸引更多的投資者，按目前PE廣泛采用的有限合伙制形式，投資者數量的上限可達50人。PE管理者定期向投資者披露基金價值能提高其金融服務的水平，提高投資者對PE管理團隊勝任能力的認可程度、信任度以及PE管理團隊在業內的知名度，為PE的后期發行做良好的鋪墊。同時，PE的價值主要由所投項目的價值組成，經過合理評估后的基金價值可成為評價基金經理投資業績的依據之一。

三、PE估值方法的合理性

（一）現有主流基金評估方法及分析

目前對PE主要的估值方法是先根據行業評估準則評估基金投資項目池中已投資的單個投資項目的價值，而后將這些單個項目的價值進行加總計算出PE的價值，這種方法也被稱為“自下而上”①的估值技術，與在公開證券市場上市的證券基金所用的估值方法類似。對單個投資項目的價值主要有以下評估方法：

1.可比公司法

可比公司法主要通過分析可比公司的交易和營運統計數據得到該公司在公開的資本市場的隱含價值，主要使用的可比指標包括：市盈率（股價／每股利潤）、市凈率（股價／每股凈資產）、企業價值／EBITDA、企業價值／收入、企業價值／用戶數等。可比公司法的優點在于基于市場公開的價值信息，易于得到投資者的認可；缺點在于可比公司難以尋找且其市場價值易受政策面的影響而不準確。

2.現金流折現法

現金流折現法主要通過預測未來若干年的經營現金流，并用恰當的貼現率和終值計算方法計算這些現金流和終值的貼現值，以此計算企業價值和股權價值。現金流折現法的優點是理論最完善且反映了對項目未來的預測，受市場短期變化和非經濟因素的影響較少；缺點是折現率、增長率等假設條件難以準確預計。

使用可比公司法和現金流折現法對單個投資項目進行價值評估，各有優缺點，在實務操作中可將兩種方法結合使用。但在加總各項單個投資項目的價值后，尚不能全面反映私募股權基金價值，因為從有限合伙人的角度來看，PE秉持的是一種購買并持有的投資理念，價值應涵蓋投資持有到期并計劃退出的時間點。因而，簡單將項目價值加總不能為有限合伙人提供私募股權基金的經濟價值。基金的整體價值除了已投資項目的價值，還應包括擬投資部分預期產生的價值。

（二）理想的基金評估方式探討

根據以上論述，基金的整體價值從投資者的角度來看，應包括已投資項目價值和擬投資項目的預期價值兩部分內容。

1.已投資項目的價值評估

對于已投資項目，評估其價值可將可比公司法和現金流折現法相結合，使得兩種方法的優勢互補。若在一個有效市場中能找到一家或一批與所投資項目的行業、產品周期、生產規模、客戶群體相似度很高的上市公司，則可以采用可比公司法；若相似度不高，則可以分行業性質按可比公司法和現金流折現法進行評估。如：新能源、新材料等處于成長期的高新技術企業，可使用市盈率、市凈率、企業價值／EBITDA、企業價值／收入等可比公司法；傳統制造業、基礎設施建設等具有穩定現金流的企業，可使用現金流折現法；或者兩種方法同時使用，取其算術平均值。

2.擬投資項目的預期價值評估

PE的預期未來現金流不僅從已投資的項目中產生，而且還從即將進行的投資中產生。由于PE基金經理在項目投資過程中，會選擇最佳的時機進入，投資總是分批進行的，因此截至定期評估的時點，仍會存有部分未投放的資金。在評估擬投資項目的預期價值時，可將這些未投放的資金以項目池中尚未投資部分所需資金量大小為權重攤分至其中，再按上述已投資項目的價值評估方法進行評估，計算出還未投資部分的預期價值。

3.局限性

以上對基金價值的評估方法是基于既定項目池中的投資項目來預測的，而現行基金發展過程中，PE的管理人有時在募集資金到位后才確定投資項目。在投資過程中，因投資項目的收益會隨著市場形勢的變化而發生變化，這樣就導致了所投和擬投的項目不會總是固定不變。所以當項目變化，就會使基金價值失去可比性。

四、PE估值方法的公信力

中國證監會從1999年實施《證券投資基金信息披露指引》開始，就不斷地通過各類法律法規規范公募基金的估值方法及審核流程，提高基金估值方法及結果的公信力，但對于PE基金的估值規范卻并未明確。筆者認為可采取以下方法提高PE基金估值的公信力。

（一）由具有公信力的機構審核

由于PE募集的對象大都是特定投資者，因此目前PE管理人主要采用與現有投資者共同探討并認定的估值方法來對基金價值進行評估。但此做法缺乏第三方的審核，造成公信力的缺失，對基金后續進入者缺乏說服力。

1.選擇具有公信力的投資人審核

由于目前PE基金廣泛采用有限合伙的形式，而合伙企業并不是一個金融機構，其設計基金估值方法并披露基金價值存在公信力不足。基金管理人可與投資人共同設計基金估值的方法，并讓具有公信力的投資人審核估值方法及過程，并按期披露基金價值。例如，PE基金的投資人中含有信托等機構投資者，就可讓信托公司審核該基金的估值方法并按期披露價值，因為信托公司是金融機構，具有第三方監管資質，這樣處理可提高基金估值方法的公信力。

2.由托管銀行審核

目前PE的托管銀行與公募基金的托管銀行所起的作用差別較大，PE的托管銀行只起到資金存儲并保障資金安全的作用，無法起到審核估值方法并對外披露的作用，這也與PE基金有關估值的相關法規不完善有一定的關系。但為了提高PE基金估值的公信力，PE管理人可與托管銀行商議在托管協議中增加托管銀行審核估值方法、估值過程及按期披露的職能，使得PE托管銀行起到與公募基金托管銀行相同的作用，從而增加估值方法的公信力。

（二）保持估值方法的連貫性

由于股權投資的收益體現是一個長期的過程，其價值變動相對證券投資緩慢，PE基金無需做到像公募基金那樣頻繁披露基金價值。但為了保證各披露期基金價值的可比性，確保后續進入者的公正性，需要PE管理者在初始確定基金評估方法之后，應保持基金價值評估方法在整個存續期內一致。

（三）考慮監管層的相關規范

目前，國內政府及行業層面均未對PE的價值評估方法形成一套完善的規范，但隨著PE的逐漸壯大，制定價值披露的行業標準已迫在眉睫。正在征求意見的新《基金法》擬將PE基金的規范一并納入，因此，PE管理者在制定符合自身實際的價值評估方法時，應考慮政府監管層制定PE基金估值方法的最新要求。

篇2

    關于PE設立監管的規制立法目前法律體系中對于PE設立監管的規定比較繁復。現行法律法規中,國家發改委的《關于促進股權投資企業規范發展的通知》中,以資本規模5億元為分界,逾5億元的由國家發改委審批,施行發改委對PE行業的“適度監管”地位。⑦關于PE的地方性法規或規章多以工商局、稅務局等多行政機關共同發文、共同監管的形式出現。因此,PE的設立監管,從縱向上看,以一定的標準為界限分層次審批;從橫向上看,形成多元監管的格局。

    我國PE設立規制立法中存在的問題

    從現行法律規范體系分析,我國PE設立的法律規制呈現出立法部門強化規制的趨向性、法律法規效力位階的多層次、行政機關監督管理的多元化3個特征。理論界和實務界也積極探索更為合理的PE設立規制立法模式,并取得了一定的成效。但綜觀現狀,我國PE設立規制立法中仍存在一些問題,值得進一步探研。

    (一)法律規制相對分散

    我國現行的關于PE設立的法律體系,主要是以《公司法》《合伙企業法》《信托法》《合同法》等部門法律為依托,由國家發改委制定指導性意見統一監管方向,由地方根據實地情況制定地方性法規或規章因地制宜。盡管法律規制的框架構建有較為完整的安排,但由于缺乏合理取舍,法律規制在系統性方面存在缺失。第一,我國尚無針對PE或私募基金的位階較高的專門立法。《公司法》《合伙企業法》《信托法》《合同法》等部門法律,主要是為PE以公司、合伙、信托、契約等形式存在提供了法律基礎,但由于法律制定的滯后性,上述法律對PE并無針對性規制。第二,中央與地方的立法規制口徑存在差異,并且地方與地方之間的立法規制也未統一定則。

    國家發改委制定的規章,從資金募集、人員限定、投資領域、管理模式、風險控制等多方面對PE設立進行規制,涉及面較為寬泛,監管程度“適度”;而地方性法規和規章從本地實踐出發,涉及面或重設立條件、或重資本控制,有一定側重,監管相對嚴格。同時,各地方基于經濟發展狀況及對PE的引入態度差異、資本準入門檻也大都不同。專門立法缺失及立法規制分散,一是造成法律體系的系統安排難以集中統一,二是影響監管統籌性,易造成被管理者理解法律條文偏差。

    (二)監管規定存在疏漏

    根據現有法律規定,我國PE設立的法律監管形成國家發改委適度監管、地方相關行政機關多元管轄的格局。

    第一,PE設立的專門監管機構尚未定位。國家發改委以“適度監管”的地位多次出臺私募基金的相關規章,而地方上則是涉及工商、稅務、財政、金融辦等多個管理部門共同發文,因此,我國并未形成自上而下的專門機構對PE設立進行監管。多元管轄格局易造成有利益的“管轄沖突”、有責任的“管轄缺位”的尷尬,在實踐效果中這一矛盾凸顯將增加執法成本。第二,PE設立的監管準入原則尚需明確。PE的私募性,決定了其資金募集及運營的相對封閉,行政機關干預過多會與PE的私募特性形成沖突,但針對我國金融市場中PE主體或產品良莠不齊的情況,引入政府監管是必要的。政府監管是嚴格還是寬松,將直接決定PE設立的監管準入原則。國家發改委是以一定的資本標準為界限,超過標準的采用核準主義,未達標準的側重準則主義;地方上為吸引資金投入,相對傾向于采用準則主義,降低投資門檻。

    (三)技術性立法尚需強化

    法律應當詮釋與貫徹公平正義的立法宗旨,并通過技術性立法實現對市場的調節,產生法律規制的威懾功能。目前我國PE設立的技術性立法主要存在兩個問題:第一,配套法律體系不完整,立法銜接存在缺失。比如,因PE設立存在公司、合伙、契約、信托等多種形式,不同的組織形式課稅方式就必然存在差異,相應的稅收制度理應進行協調;PE高風險高收益、涉及資金龐大,為使基金管理人盡職履行勤勉忠誠的管理職責,合伙形式的PE往往引入基金管理人作為普通合伙人的形式,約束基金管理人,避免道德風險,但我國尚無個人征信制度、個人破產制度,法律銜接存在真空。第二,從實踐效果來看,PE設立的法律法規條文也需結合金融實務進一步調整。如現行法律法規對PE宣傳方式的規定多以列舉形式出現,鮮見概括式界定。⑧隨著新興事物的不斷涌現,單一列舉方式存在滯后性的缺點,若每出現新的非法宣傳方式便修改相應法條,將嚴重影響法律的穩定性。再如,對于設立主體的標準,常見表述為“具有風險識別和承受能力的特定對象”,這一標準較為概括,實務操作中的判定容易產生偏差,需進一步釋義。

    完善我國PE設立法律規制的建議

    就一新生事物進行法律規制,是一個循序漸進的過程,對其持續完善更非一步到位的短期工作。針對我國PE設立規制立法中存在的疏漏與矛盾,對未來我國PE設立法律體系的完善,筆者主要提出以下幾點管見:

    (一)統一立法規制口徑

    對金融市場進行法律規制,實用效果對于維護市場秩序、推動市場進步具有重要意義,這就客觀要求對PE設立進行法律規制,應加強法律規范的可操作性,相應法律法規中應適當增加實用性強的條文的比重。筆者建議,在現有法律體系基礎上,結合實務有針對性的制定關于PE的專門法律,提高統一立法的效力位階。專門法律針對PE設立的規制,主要囊括5個層次:在設立主體方面,應適度擴大投資主體范疇,在風險可控限度內引入銀行、保險等機構作為設立主體,提升PE在金融領域的效益貢獻;在設立方式方面,加強對私募形式的界定,通過釋義性條款對“以電視、廣播、網絡、傳單、通訊、會議、第三方轉介等方式,公開或變相公開向不特定群體或不合格投資者宣傳”的公募行為明確禁止;在組織形式方面,建議以法律條文的形式明確公司、合伙、契約、信托形式的合法地位;在設立條件方面,在專門法律中對應不同的組織形式,結合現行法律對PE設立的人員、資本、投資方向、認繳方式、設施、場所、名稱、章程等逐一規制,使PE設立的準入條件得以統一,并便于實踐操作;在設立監管方面,明確單一的行政機關作為監管機構,監管原則建議施行核準主義。通過統一立法口徑,重整PE設立的市場秩序,逐步實現PE主體和產品的健康發展。

    (二)合理統籌監管職責分工

    我國當前PE的監管模式,國家發改委適度監管,各地方多部門多元管轄,未形成統一的監管機構,各地方也根據自身經濟特點各自為政,因此,有學者提出,應明確專門監管機構,統一行政監管權,并指向特定機關———證監會作為監管機構。⑨筆者認為,為實現對PE設立的有效監管,一方面,應指定單一的行政機關作為監管機構,并構建自上而下的監管體系,賦予監管機構相應的監管權力,明確監管單位的權限與職責;對于監管機構的體系構建,可以參照銀行業、證券業等金融行業的監管模式,以實現一元主管、多層分管、責任落實的管理體系。另一方面,鑒于PE高風險高收益的特點以及我國市場尚不成熟,建議對PE設立進行核準主義監管,提高PE的設立門檻,避免變相非法募集資金行為頻發;為分擔監管機構審核壓力,可以采取梯度分層審核的方式,即以具體的資本金額為標準劃分梯度,不同層級的行政監管機關針對自身管轄金額范圍內的PE設立進行核準,形成分層審核。

篇3

我國創業投資的探索始于20世紀80年代中期，為推動高科技產業發展，促進科技成果轉化發揮了一定作用。但從總體上看，我國創業投資仍處于起步階段。十六大以后，創業投資業迎來了一個發展的良好時機，創業投資中的核心問題就是要正確評估創業企業的價值。正如成思危先生指出的:創業投資目前主要應支持真正有創新的技術，促進科技與金融的結合而占領技術制高點。在創業企業初創、開拓、成長和成熟四個階段中，初創和開拓發展期是培育創業企業的關鍵階段，也是創業投資應突出的重點。

創業投資，是指由專業投資機構在自擔風險的前提下，通過科學評估和嚴格篩選，向有潛在發展前景的新創或市

值被低估的公司、項目注入資本，并努力實現風險企業的高成長性，以獲得高資本收益的投資行為。

一、創業投資的特點

1.投資方向主要集中于高科技領域。創業投資追求的目標就是高資本收益，而高資本收益往往存在于高科技領域，所以高新技術創業成為創業投資的重點。

2.是一種高風險、高收益的投資。由于創業投資主要是支持創新技術與產品，技術及市場等方面的風險都相當大，其成功率平均只有30％左右。據美國一些有豐富經驗的創業資本家介紹，在他們所投資的項目中一般只有三分之一相當成功，三分之一持平，還有三分之一血本無歸。但由于成功的投資項目回報率甚高，故仍能吸引一些投資人進行投資。

3.是一種長期和多階段的重復投資。創業投資往往采用分階段的投入方式，一般要經過3年～7年才能通過蛻資取得收益，而且在此期間通常還要在不同的階段不斷地對有成功希望的項目進行增資。因而常常被稱為“勇敢而有耐心的資本”。

4.是一種專業投資。創業投資不僅向創業者提供資金，還提供投資者所積累的學識、經驗，以及廣泛的社會聯系，并積極加入到與創業者共同創辦的企業的經營管理，盡力幫助創業者取得成功。

二、傳統企業價值評估方法

企業價值評估方法依據評估對象的性質、參照物及資料數據的渠道不同，形成了三種評估方法：成本法、收益法和市場法。

成本法(cost approach)，是從歷史成本的角度評估企業價值。在成本法的價值評估中，評估的價值是以成本為基礎的，在實務中，主要表現為以成本方法評估重置成本價格。

收益法(income approach)，是從未來收益的角度評估企業的價值。收益法是依據資產收益，經本金化處理來評估資產價格的方法。這種方法有資產收益和收益的本金化兩個方面，且只能用于收益現值的評估。在使用該方法時，對被評估對象有以下要求：第一，被評估資產的未來預期收益可以預測，并可以用貨幣量來計量；第二，與獲得資產未來預期收益相聯系的風險報酬可以估算出來。在收益現值法中，運用的最為廣泛和普遍的就是NPV法。凈現值(NPV)在工程經濟中定義為:“把各年的收入與支出，按投資收益率折現后與初始投資現值相減的差值。”如果企業的壽命期里均利用統一折現率，則有凈現值的表達式為:

如果NPV＞0，該方案值得投資；如果NPV＜0，則不值得投資；NPV=0，方案收支相抵，取決于投資者的意愿。

市場法(market approach)，是從目前市場價格的角度出發，參照市場類似資產價格來評估企業價值的方法，又稱市場比較法。其出發點是:構成資產的生產要素如同一般商品一樣，可以在市場上交換，而且資產的絕大多數種類也確實在市場上流通。按照替換原則，市場可比較的價格就可作為被評估資產價格的依據。運用市場法評估資產價值，有兩個基本要求，一是有活躍的、公開、公正、公平的市場，二是有可比的資產交易活動。

三、基于期權方法的價值評估

在前文中，介紹了創業投資往往采用分階段的投入方式。面對復雜多變的外部環境，創業投資家可以根據環境的變化，相機地采取應變措施。在每一階段進行投資之前，創業投資家都會對已投資的創業企業的運行情況做進一步的分析判斷，再決定是否投資。他可以在環境好的時候擴大投資規模，也可以在環境不好的時候延遲投資、縮減投資規模甚至停止向企業投資。實際上，這種分段投入的操作方式在創業投資領域是相當流行的。這種經營靈活性應該具有價值，并為創業投資家所追求。另外，創業企業的戰略成長也會帶來效益，這也是傳統的評價方法所沒有考慮到的。創業投資家向創業企業注入第一筆資金以后，就相當于在未來得到了享有這種經營靈活性和戰略成長效益的權利，這是一種期權，被稱之為實物期權。實物期權方法能夠客觀地處理一部分未知的信息，從而增加了投資機會在高風險情況下的價值。實物期權方法認為:不確定性產生了期權價值，而且不確定性越高，(在一定的范圍內)期權的價值就越大。由此可知，正是對不完全信息的不同處理方式，導致了兩種投資決策方法的不同。這也是為什么有些投資企業用NPV方法判斷不值得投資的企業或項目，而運用實物期權方法卻認為其很有投資價值的原因所在。因此，探討創業企業價值波動的隨機過程，研究創業企業中所涉及的實物期權及其相互關系，對科學、準確地評價創業企業、項目的價值和創業投資的科學決策具有重要的理論價值和應用價值。

我們從下面的一個例子進行分析，從而更好地了解實物期權對價值評估產生的影響程度。

假設一個項目的初始投資為500萬元，年現金流量為250萬元，項目的壽命期為5年，項目的期末價值為100萬元。假設創業投資家所要求的報酬率為50%，即用50% 作為該項目的折現率，創業家為了籌集500萬元的創業資金，設計了以下三種融資方案：

1.直接要求創業投資家在項目開始時一次投入500 萬元創業資金。

2.要求創業投資家分兩年注入創業資金，每年投入250 萬元，但是兩次都必須投入，不能變更。即第二年的項目投資必然發生。

3.要求創業投資家分兩年注入創業資金，每年投入250 萬元，但是第二次投入與否由創業投資家根據企業第一年運作狀況的好壞來做出決定，即是給創業投資家一個放棄投資和進一步擴大投資的選擇權。

在第三種融資方案中，創業投資家有權利（即期權）決定是否在第二年繼續投入資金250萬元，而這種決策是在第一年末得知企業第一年的經營狀況及現金流入信息后做出的。即：投資者根據企業經營狀況的好壞，以對自己有利的原則行使繼續投資或終止投資的權利。如果創業投資家決定放棄，那么項目在第一年后就得不到任何現金流入，并且，項目的期末價值也和原來預計的100 萬元不同，降為80萬元。假設出現以下兩種情形，概率各為50％。情形一:項目在獲得第一年的250萬元投資后，經營狀況好，一年后其現金流為450萬元，投資者決定繼續投資。情形二:項目在獲得第一年的250萬元投資后，經營狀況不好，一年后其現金流僅為100萬元，投資者決定放棄投資。將上述兩種情形作相應的現金流量分析如下：

兩種情形下累計凈現值的平均值:（378-206）/2=86(萬元)

從上面的分析可知，在50％預期報酬率的前提下：

第一種融資方案該項目價值為－12萬元。

第二種融資方案該項目價值為71萬元。

第三種融資方案該項目價值為86萬元。

四、結論

從上例中我們可以清楚的看到：如果不考慮期權價值，該項目的評估價值為負數，那么該項目的投資應予否定；但是考慮了期權價值，該項目的評估價值為正值，那么該項目的投資是經濟合理的。從這一點上可看出，在創業投資中應用期權的方法進行價值評估，可以更真實、更全面的反映項目的價值，以便投資者進行投資決策。也正是由于創業投資中體現的期權特性促使我們利用期權工具進行企業、項目的價值評估，從而更好地進行投融資決策。

參考文獻:

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[2]成思危:發展風險投資應分三步走．中國宏觀經濟信息網，2002年05月22日

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[4](美)約翰?C? 赫爾:期權、期貨和其他衍生產品．華夏出版社，2000

篇4

在運用以《<企業會計準則——投資>指南》（以下簡稱為《指南》）中的長期股權投資成本法的公式時，經常會遇到的問題是，被投資企業宣告分派勝利和公布年度業績存在間隔，因此在取得投資的當年，被投資企業宣告分派現金股利時，投資企業往往無法同時獲得被投資企業年度損益數據，也就無法等出應沖減投資成本的金額。這正是實際運用該公式的困難所在。《企業會計準則——投資》規定：“采用成本法時，除追加或收回投資外，長期股權投資的賬面價值一般應保持不變。被投資單價它告分派的利潤或現金股利，府確認為當期投資收益。投資企業確認投資，限于所獲得的被投資單位在接受投資后產生的累積凈利潤的分配額，所獲得的波投資單位宣告分派利潤或現金股利超過上述數額的部分，作為投資成本的收回，沖減投資的賬面價值。”

據此可以歸納出長期股權投資成本法的會計處理要點：①取得長期股權投資時，按投資成本作會計分錄：借：長期股權投資；貸：銀行存款。③被投資企業宣告分派現合。利時，按應收取的股利金額作確認投資收益的會計分錄：借：應收股利；貸：投資收益。③獲得被投資單位損益數據時，按照《指南》中計算“被投資企業投資年度應享有的投資收益”和“應沖減投資成本的金額”的公式計算判斷是否產生了清算股利，若有則按計算出的應沖減投資成本金額，作會計分錄：借：投資收益；貸：長期股權投資。應當注意的是：取得長期股權投資實際支付的價款中包含的已宣告但尚未領取的現金股利應作為應收項目單獨核算，并不計入投資成本；相反，取得投資后宣告的現金股利，則應當在宣告當期確認為投資收益。確認投資收益的分錄②和沖減投資成本的分錄③可能不在同一會計年度，只有獲得了被投資單位損益數據并且經過計算產生了清算股利才作分錄③。

例：A企業1996年1月2日購入C公司有表決權資本的10％，并準備長期持有，實際投資成本11萬元。C公司1996年5月2日宣告分派1995年度的現金股利10萬元。C公司1996年實現凈利潤40萬元，1997年5月1日宣告分派現金股利30萬元。

①1996年1月2日取得投資時：借：長期股權投資11萬元；貸：銀行存款11萬元。

②1996年5月2日C公司宣告分派股利時：借：應收股利1萬元；貸：投資收益1萬元。此時無法確認是否產生了清算勝利，故無需沖減投資成本。③假定在1997年3月5日獲悉C公司1996年度實現凈利潤物萬元，據此計算投資年度應享有的投資收益=40X10％X12/12＝4萬元，計算應沖減投資成本金額=10X10％-4=-3萬元＜0，計算結果小于零，說明未產生清其股利，故無需沖減投資的賬面價值。④1997年5月1日C公司宣告分派現金股利時：借：應收股利3萬元；貸：投資收益3萬元。同時計算應沖減投資成本的金額=（10＋30－40）X10％-0＝0，計算結果等于零，也說明未產生清算股利，此時無需沖減投資的賬面價值。 劉玉勛

篇5

中圖分類號：F23 文獻標識碼：A

原標題：試析長期股權投資核算方法對合并報表編制的影響

收錄日期：2011年10月8日

引言

合并報表編制的方法比較獨特，它是以納入合并范圍的母公司和全部子公司的個別財務報表為基礎，在合并工作底稿中編制分錄，將內部交易對合并報表的影響予以取消，然后按照要求合并個別報表各個項目的數據而編制的。其中，長期股權投資的合并分錄是最復雜的一個內容，因為現行準則中要求把母公司對子公司的長期股權投資由成本法調整為權益法核算后再編制合并報表分錄，而成本法與權益法之間的轉換原本就是一個比較難的內容，這樣使得合并報表的編制更加復雜化。準則之所以這么規定，就是為了使合并報表提供更加準確、完整的信息，使信息使用者做出更加正確的決策。筆者認為，在成本法基礎上直接編制合并報表的方法，不僅更容易理解和掌握，而且可以簡化賬項調整的工作量。

一、理論研究

從理論上講，企業對持有的長期股權投資，無論采用成本法核算，還是采用權益法核算，影響的僅僅是投資企業或母公司的個別財務報表，對于合并財務報表的結果不產生影響。但是，在兩種方法下編制合并財務報表的技術方法上存在差異。這種技術方法的差異主要表現在抵消分錄上。下面舉例說明兩種方法下抵消分錄的差異。

A公司2009年1月1日以貨幣資金2，100，000元對B公司直接出資設立非全資子公司，A公司占B公司注冊資本的70%，B公司的實收資本為3，000，000元。2009年B公司實現凈利潤400，000元，按凈利潤的10%提取法定盈余公積，按凈利潤的40%向股東分派現金股利；2010年B公司實現凈利潤600，000元，按凈利潤的10%提取法定盈余公積，按凈利潤的40%向股東分派現金股利。假設A公司與B公司的會計期間與會計政策一致，不考慮A、B公司及合并資產、負債的所得稅影響。

在上述兩種思路下，在合并工作底稿中的調整分錄和抵消分錄，如表1所示。（表1）

二、例題分析

1、兩種方法下，母公司和子公司的個別財務報表都存在三類抵消項目：公司個別財務報表中的“長期股權投資”與子公司個別財務報表中的股本、資本公積或所有者權益（控股合并方式下取得子公司股權）；母公司個別財務報表中的“投資收益”與子公司個別財務報表中的“對所有者權益（或股東）的分配”；母公司個別財務報表中的“應收股利”與子公司個別財務報表中的“應付股利”。但按權益法調整合并方法下，多了“投資收益”與期初期末未分配利潤的抵消。

2、兩種方法下的少數股東權益的金額是相等的，在本例中，少數股東權益的金額為442，000元，由兩部分組成：一是B公司股本2，000，000的20%，即400，000元；二是B公司留存利潤210，000（300000×70%）的20%，即42，000元。兩者加總金額就是少數股東權益的金額。

3、連續各期編制合并財務報表時，首先要消除以前各期事項對本期的影響，將以前各期子公司個別財務報表中利潤分配形成的盈余公積（母公司擁有部分）與年初未分配利潤抵消，并消除上期母公司個別財務報表中確認的投資收益及子公司個別財務報表中反映的對所有者（或股東）的分配對本期期初未分配利潤的影響；然后消除本期三類抵消項目的影響。這么做的原因是合并報表以當期期末母子公司個別財務報表的數據為基礎而編制的，不包含以前期間的影響數，所以要先消除以前期間對本期的影響。

三、結論

無論是成本法下的直接抵消，還是按權益法調整后的抵消，均是編制合并財務報表的手段，并不影響編制結果。但是，筆者認為，基于成本法核算基礎編制的合并財務報表，更符合會計核算的要求，應該在實務界廣泛運用。筆者認為成本法有如下優點：

1、基于成本法編制抵消分錄能夠簡化賬項調整的工作量，尤其是在連續編制合并財務報表的情況下，這一優點尤其突出。基于權益法編制合并報表的思路在于，先把母公司提供給集團的單獨財務報表中按照成本法核算的“長期股權投資――對子公司投資”報表項目轉換為按照權益法核算的“長期股權投資――對子公司投資”報表項目。調整轉換完畢后，再進行一系列的內部交易的抵消處理。明顯增加會計核算的復雜性，不符合成本效益原則。

2、在母公司長期股權投資于子公司所有者權益的抵消及母公司與子公司、子公司相互之間持有對方長期股權投資的投資收益的抵消等相關處理上可以直接依據成本法的核算資料進行，便于理解和掌握。

主要參考文獻：

[1]企業會計準則33號――合并財務報表.第11條.

篇6

一、我國私募股權投資基金法律規則狀況

我國私募股權投資基金設立的法律依據，可以參考2006年8月27日修訂的《合伙企業法》，其中確立了有限合伙制度，使得我國有限合伙型的私募股權基金成為可能。

（一）全國性法規

《合伙企業法》修訂以后，指出設立有限合伙的風險投資意義，譬如“有限合伙的特殊規定”，成為我國企業組織有限合伙基金實踐開展的合法依據。隨后國務院修訂的《合伙企業登記管理辦法》，對合伙企業的登記主管機關、合伙登記材料、合伙登記程序等進行了明確規定，提供給合伙企業設立足夠的法律依據。

（二）地方性法律法規

《深圳經濟特區合伙條例》（深圳）、《中關村科技園區條例》（北京）、《有限合伙管理辦法》（北京）、《珠海市科技創業投資暫行規定》（珠海）、《杭州市有限合伙管理暫行辦法》（杭州）等城市，制定了有限合伙的地方性法律法規，盡管這些法律法規僅有區域性的效力，卻是《合伙企業法》的有效補充，也是有效合伙型私募股權基金投資實踐的法律基礎。

（三）部門規章制度

2003年3月1日。我國對外貿易經濟合作部通過了《外商投資創業投資企業管理規定》，其中第4條提出了公司制形式在創投企業的適用性，以及非法人制創投企業清償債務的責任，這是混合責任制對有限合伙的承認。

（四）境外基金管理規定

2010年3月1日，國務院和國家工商總局分別頒布了《外國企業或者個人在中國境內設立合法企業管理方法》、《外商投資合伙企業登記管理規定》，對外商投資有限合伙和設立登記予以認可。對于有限合伙投資的股權基金，存在比較大的風險，而以上規定沒有涉及外商有限合伙私募股權投資基金，在制度方面存在空缺。

二、我國私募股權投資基金法律的完善

（一）資金來源渠道的拓展

我國《合伙企業法》修訂之后，沒有對基金投資者私募股權投資進行限制，因此可以借助《保險法》輔助限制，以拓展資金來源的渠道。

1、社保基金的完善。《全國社保基金投資管理暫行辦法》規定資金資產的安全性、流動性和增值性，但并不允許有限合伙人將社保基金作為私募股權投資。筆者認為要從政策的角度進一步放開私募股權投資方面社保基金的限制，并完善風險方面的管理機制，以確保私募股權投資的安全性。

2、《保險法》投資領域限制內容的修改，提高保險基金在動態經濟方面的保值和增值作用，保監會可通過試點研究，并盡快出臺《保險基金股權投資管理辦法》。鑒于我國目前的法制水平和經濟發展水平，要求放開對有限合伙人主體資格，讓更多的合伙人進入私募股權投資領域當中。

（二）普通合伙人稅收制度的調整

普通合伙人稅收制度的調整，需要從稅收優惠政策和納稅方式兩方面入手：

1、制定稅收優惠政策，政府應該針對不同組織方式的企業，考慮他們的稅收負擔，以稅收優惠政策鼓勵投資，一方面是稅率優惠，可參照《企業所得稅法》第31條規定，給予有限合伙人創業投資國家重點項目的稅率優惠。另一方面是規定未分配的利益，利用股票期權作為酬金，并不課稅股票期權，我國可以參考美國《股票期權鼓勵法》，在收益分配有限合伙型私募股權投資基金的時候，再征收合伙人的部分所得稅，促進私募股權投資事業的發展。

2、區分納稅的方式。調整有限合伙人納稅制度需要將普通合伙人和有限合伙人的納稅方式區分開來，譬如個體工商戶按照5-35%的稅率征收生產經營所得稅，而有限合伙人沒有直接參加經營管理活動，他們參加私募股權投資基金的收入，大部分是股權轉讓收益，因此其納稅的方式，按照利息、股息、紅利收入的20%征收個人所得稅。

（三）風險投資退出渠道

私募股權投資的風險投資渠道，要求保證渠道的暢通，因此需要在法律制度方面予以完善。

1、基金開戶配套措施的完善。鑒于我國長期以來存在合伙企業開戶的問題，因此《證券登記結算管理方法》解除了合伙企業開戶的限制，然而為了提高該配套措施的實踐操作水平，應該對賬戶開設的規則進一步完善，以及開戶方面的具體細則，協調解決私募股權投資資金工商登記方面的問題。

2、確認私募股權投資基金上市的主體資格。一方面是在法律方面進行政策開禁，譬如擴展“政策”概念的外延，確認私募股權投資基金上市有限合伙人的主體資格。另一方面是將私募股權基金囊括在股票和債券里面，以法律的形式早日付諸實施。

3、降低基金上市的門檻。《證券法》對硬性規定了統一的上市標準，這個規定應該取消，我們需要綜合考慮不同企業上市的不同需求，結合企業的經營規模、業績、期限等，降低其上市的硬性標準，但同時需要加強企業的篩選和審核機制，以降低企業投資者的市場風險。

三、結束語

綜上所述，修訂《合伙企業法》，其中確立了有限合伙制度，使得我國有限合伙型的私募股權基金成為可能，目前在全國性法規、地方性法規、部門規章制度、境外基金管理都有所規定。筆者認為，我國私募股權投資基金法律，需要從資金來源渠道拓展、普通合伙人稅收制度調整、風險投資退出渠道三個方面進一步完善。

篇7

一、計算公式的解析與簡化

《2006企業會計準則講解》中給出了具體的計算公式：

應沖減初始投資成本的金額=[投資后至本年末(或本期末)止被投資單位分派的現金股利或利潤①一投資后至上年末止被投資單位累積實現的凈損益②]×投資企業的持股比例一投資企業已沖減的初始投資成本　(1)

應確認的投資收益=投資企業當年獲得的利潤或現金股利-應沖減初始投資成本的金額　(2)

公式(1)中，①×投資企業的持股比例=累積應得

②×投資企業的持股比例=累積實得

公式(1)可簡化為：應沖減初始投資成本=累積實得-累積應得-已沖減初始投資成本。

由于當年實現的凈利潤一般在下年分配，“本年實得”對應“上年應得”，因此累積實得的截止日是本年末(或本期末)，而累積應得的截止日是上年末。

實際上，成本法核算投資收益時，每年都要重新計算累積實得和累積應得，進行比較的是累積數。兩個累積數的差額“作為初始投資成本的收回”，這個收回數也是累積收回數。即：累積實得-累積應得=累積應沖減初始投資成本，則：應沖減初始投資成本=累積應沖減初始投資成本-已沖減初始投資成本。

公式(2)可簡化為：應確認投資收益=本年實得一應沖減初始投資成本。

二、輔助賬的設置

設計輔助賬的基本格式如表1：

計算公式里各項目之間的關系，體現到“輔助賬”里按欄目來表示就是：B-D=E，F=E(本年)一E(上年)，G=A-F。

在每一年度被投資企業宣告分派現金股利時，投資企業可根據相關資料確認本年實得數A和上年應得數c，填入輔助賬中，算出累積數，再根據B、D計算E，根據E計算F，根據A、F計算G，即可很容易地完成輔助賬的登記。然后投資企業可根據相關原始憑證，結合輔助賬的記錄，填制記帳憑證，按A欄記“應收股利”，按F欄記“長期股權投資”，按G欄記“投資收益”。

在實際運用時，輔助賬的格式及各項目內容可以在基本格式的基礎上根據具體情況來靈活調整。如，對于應確認投資收益數G欄，可以在“確認投資收益”下再細分“本期”與“累積”兩欄，直觀地反映從取得投資到持有至今所獲得的總投資收益情況；對于應沖減初始投資成本F欄，可以在“調整初始投資成本”欄下再細分“沖減”與“轉回”兩欄，大于O記沖減欄，小于0記轉回欄。還可以在“應得”前面加上一欄“被投資企業上年實現凈利潤”，使應得數的計算依據更直觀，使輔助賬的備查功能更全面。如果被投資企業每年分配兩次或更多次股利，則只需把“本年”和“上年”改為“本期”和“上期”即可。也可以設置成電子輔助賬，僅輸入A和C兩欄數據即可自動完成登記，更方便、高效，可開發的功能更多。

三、輔助賬的運用

[例]甲企業2005年4月1日購入乙公司10％的股份，并準備長期持有，按成本法核算，持有期間乙公司實現凈損益及分派現金股利情況如下：2005年4月25日宣告分派2004年度的現金股利320萬元，2005年實現凈利潤720萬元；2006年4月27日宣告分派2005年度現金股利450萬元，2006年虧損200萬元；2007年不分派現金股利，2007年實現凈利潤660萬元；2008年4月22日宣告分派2007年度的現金股利200萬元。

解析：乙公司2005年4月25日宣告分派現金股利，甲企業本年實得32萬元(320×10％)。2005年分派的股利是2004年實現的凈利潤，是甲企業投資之前的，甲企業不應該享有，因此截止到上年末的應得為0。2006年應得54萬元(720×10％×9÷12)。2007年乙公司不分派股利，甲企業不做賬務處理，只需在輔助賬上記錄本年應得數以備查即可。其它年度的實得數和應得數則很容易確認。把A、C兩欄數據填入輔助賬，即可計算出其他項目，填制完成的輔助賬見表2：

需要注意的是，2008年累積應沖減小于0，表示該轉回。按照“轉回數不能大于已沖減數”的原則，小于O則按0來套公式計算F，即F=O(本年)-23(上年)，這樣算出的轉回數最大值為已沖減數23萬元。假如2009年的E欄也小于0，則2009年F=0-0。為避免算錯，設計輔助賬格式時，也可以在累積沖減欄下再細分為“應沖”與“實沖”兩欄，小于0的在“實沖”欄記0。

根據輔助賬的記錄，2005年即投資當年累積實得32萬元，超過累積應得0，超額32萬元全部沖減初始投資成本，不確認投資收益。2006年累積實得77萬元，大于累積應得54萬元，超過應得的實得部分沖減初始投資成本，累積應沖減23萬元，已沖減32萬元，應轉回來9萬元，確認的投資收益累積54萬元不大于累積應得54萬元。2008年實得20萬元，累積實得97萬元，小于累積應得100萬元，本期轉回23萬元，確認投資收益43萬元，表示應得部分尚未分完，實得現金股利全額確認為投資收益，以前年度累積沖減的成本全額轉回。

篇8

根據《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第1號－招股說明書》（2006修訂，以下簡稱“《披露內容與格式準則第1號》”）的規定，如發起人、持有發行人5%以上股份的主要股東為法人，應披露公司成立時間、注冊資本、實收資本、注冊地和主要生產經營地、股東構成、主營業務、最近一年及一期的總資產、凈資產、凈利潤，并標明有關財務數據是否經過審計及審計機構名稱；如發起人、持有發行人5%以上股份的主要股東為自然人，應披露其國籍、是否擁有永久境外居留權、身份證號碼、住所。我們注意到，包括《披露內容與格式準則第1號》在內的與上市公司股東信息披露相關的法律法規并沒有對有限合伙（2006年后最為常見的基金組織形式）股東的信息披露進行明確規定。我們認為，法律規定方面的空白是目前對有限合伙制基金股東的信息披露標準不統一的重要原因之一。

同時，《披露內容與格式準則第1號》還明確了對招股說明書信息披露的規定是最低要求，并要求凡是對投資者做出投資決策有重大影響的信息，均應披露。這一彈性規定在一定程度上造成了對基金股東信息披露的多樣化。

值得注意的是，為從嚴核查“突擊入股”，就申報材料前一年的新增股東而言，除按《披露內容與格式準則第1號》對新增股東的基本信息（如為法人，則披露其主要股東、實際控制人、法定代表人等；如為自然人，則披露該自然人股東最近5年的履歷）、持股數量及變化情況、取得股份的方式、時間、價格及定價依據進行披露外，證監會創業板審核部在審核中，通常會根據具體情況要求披露更多信息，包括（1）新增股東的入股原因、資金來源；（2）與發行人、發行人控股股東、實際控制人和高管之間的關系；（3）與本次發行人的中介機構及簽字員之間的關系；（4）是否存在利益輸送、委托或信托持股；（5）本次增資/受讓股權對發行人財務結構、公司戰略及未來發展的影響。

二、外資基金背景股東信息披露

外資基金通常通過控股境外法人股東，間接持有上市公司股份。對于境外法人股東的信息披露，按照《披露內容與格式準則第1號》對法人股東的披露要求，統一對境外法人股東成立時間、注冊資本、實收資本、注冊地和主要生產經營地、股東構成、主營業務、最近一年及一期的總資產、凈資產、凈利潤進行披露。但是，在實踐中對控股境外法人股東的外資基金的信息披露詳略程度卻不盡相同。

根據對2010年、2011年首次公開發行股票的12家包含外資基金背景股東的上市公司招股說明書的整理和研究，總結了如下兩類不同程度的披露：

1、概括披露外資基金出資人信息

根據統計，陽光電源、京運通、瑞康醫藥、海源機械、啟明星辰5家上市公司的招股說明書，僅概括介紹了外資基金的出資人或其普通合伙人，并未詳細披露出資人具體出資比例。以京運通為例，普凱投資為京運通的境外法人股東，Prax Capital Fund II L.P.為控股普凱投資的境外基金，招股說明書僅將Prax Capital Fund II L.P.的主要投資人概述為“歐洲的企業家和機構財團”，并未公布其主要投資人名稱和具體出資比例。

2、詳細披露外資基金出資人信息

根據統計，聚光科技、駱駝股份、上海綠新、乾照光電、國聯水產、譽衡藥業、九安醫療7家上市公司的招股說明書，對外資基金的主要出資人的具體名稱、出資金額或出資比例進行了詳細披露。以上海綠新為例，首譽投資為上海綠新的境外法人股東，LC Fund III,L.P為控股首譽投資的境外基金，招股說明書披露了LC Fund III,L.P的普通合伙人LC Fund III GP Limited及其1%的出資比例，同時，還披露了LC Fund III,L.P最大的出資人Right Lane Limited及其49.41%的出資比例。

值得注意的是，在外資基金主要出資人為機構投資人的情況下，上述12份招股說明書并沒有對該等機構投資人的股東/出資人進一步披露。

三、內資基金股東的信息披露

與外資基金通常通過控股境外公司間接持有上市公司股份不同，內資基金通常直接持有上市公司股份。實際中，由于內資基金的組織形式主要包括公司有限合伙制和公司制，相對而言，有限合伙制組織形式更為普遍。

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長期股權投資減值準備與權益法的核算是長期股權投資核算的重要組成部分，"減值準備"是"長期股權投資"的備抵項目，兩者互為補充，共同反映長期股權投資賬面價值的增減。無論是計提減值準備，還是按權益法確認的長期股權投資賬面價值，都不同程度地體現了"正確損溢、減少風險損失、"的"謹慎"原則。也正是如此才導致實務中對兩者的差別認識不清。為此，本文著重就兩者的區別作一探析。

一、兩者的性質目的不同

在實際工作中，人們認為按權益法確認的長期股權投資賬面價值已經表示了長期股權投資價值的增減，再對其計提減值準備顯得多余和重復。其實，兩者在性質上是不同的，目的也不完全一樣。權益法確認的長期股權投資賬面價值是投資單位按其持股比例乘以被投資單位所有者權益來計算的，是為了控制被投資單位，以便從銷售、供應、技術或管理上得到補償。而長期股權投資減值準備實質上是從"資產是預期的未來利益"的角度出發，對可收回金額與賬面價值進行定期比較。當可收回金額低于賬面價值時，確認長期股權投資發生了減值，要計提長期股權投資減值準備，從而調整長期股權投資的賬面價值，以使賬面價值真實客觀地反映實際價值。長期股權投資減值所表示的價值減損，主要是由于外部環境或內部因素的變化而引起的，它可能發生也可能不發生，具有很大的不確定性。

由此可見，按權益法的長期股權投資賬面價值是對長期股權投資價值的確認，但并不表示長期股權投資價值的實際增減。盡管按權益法的賬面價值在一定程度上起到反映投資價值，但這并非是其的主要作用，其的主要作用是按投資比例計算投資成本，確認投資收益和股權投資差額。它不能及時反映與調整可收回金額與賬面價值的偏差；而長期股權投資減值準備正是在對長期股權投資價值確認的基礎上，以一種更靈活、更及時的方式，確保長期股權投資現時價值計量信息的有用與相關。因此，也有人認為計提減值準備是對成本的修正，反映了長期股權投資當前的價值，是一種資產計價的手段。

二、兩者的核算范圍不同

《企業準則--長期股權投資》中規定：“投資單位對被投資單位具有控制、共同控制和重大”除以下情況外，企業應對所有長期股權投資按權益法核算：（1）被投資單位已宣告破產或依程序進行清理整頓；（2）被投資單位處于嚴格的各種限制條件下經營，其向投資單位轉移資金的能力受到限制。而計提減值準備的核算范圍則明確規定：企業應于期末對長期股權投資進行檢查，如發現存在下列情況，應當計算長期股權投資的可收回金額，以確定資產是否已經發生減值：1.有市價的長期投資（1）市價持續2年低于賬面價值；（2）該項投資暫停交易1年或1年以上；（3）被投資單位當年發生嚴重虧損；（4）被投資單位持續2年發生虧損；（5）被投資單位進行清理整頓、清算或出現其他不能持續經營的跡象。2.無市價的長期投資（1）影響被投資單位經營的或法律等環境的變化，如稅收、貿易等法規的頒布或修訂，可能導致被投資單位出現巨額虧損；（2）被投資單位所供應的商品或提供的勞務因產品過時或消費者偏好改變而使市場的需求發生變化，從而導致被投資單位財務狀況發生嚴重變化；（3）被投資單位所從事產業的生產技術等發生重大變化，被投資單位已失去競爭能力，從而導致財務狀況發生嚴重變化，如清理整頓、清算等；（4）有證據表明該項投資實質上已經不能再給企業帶來經濟利益的其他情形。

三、兩者的計提不同

在確認了初始投資成本后，（1）以已取得被投資單位股權后發生的凈損益為基數；（2）對被投資單位除凈損益外的其他所有者權益變動，則以被投資單位的其他所有者權益變動為基數。按其持股比例計提的，權益法一經確認不得隨意改變。長期股權投資減值準備的計提，它主要是于期末通過對長期股權投資可收回金額與其賬面價值的估價、比較、判斷來進行計提的。

四、兩者的計提基數不同

長期股權投資基數，（1）以已取得被投資單位股權后發生的凈損益為基數；（2）對被投資單位除凈損益外的其他所有者權益變動，則以被投資單位的其他所有者權益變動為基數。長期股權投資減值準備是針對長期股權投資賬面價值而言的，在期末時按賬面價值與可收回金額熟低的原則來計量，對可收回金額低于賬面價值的差額計提長期股權投資減值準備。而可收回金額是依據核算日前后的相關信息確定的。相對而言，長期股權投資減值這種估算是事后的，客觀一些，不同時間計提的減值準備金額具有不確定性。

五、兩者的納稅不同

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〔摘要〕資本市場既有智慧告訴我們，任何一項商事組織或融資工具的創新與成長，均植根于本土法律環境，有著獨特的演進路徑，依賴于配套制度的動態修正，難以孤立地論其優劣。作為推動資本市場融資與企業創新的私募股權投資基金，是否存在一種最優商事組織形態的追問，必須理性地回歸到商事組織形態的基本原理，客觀地審視我國既有商事組織立法體系配套機制的中國元素，觀察歷經市場驗證的域外私募股權投資基金組織載體的變遷軌跡，而非簡單化地給出一個終局不變的答案，或許是走出中國特色私募股權投資基金商事組織立法體系的現實路徑。

〔關鍵詞〕商事組織形態；私募股權投資基金；公司；有限合伙；信托

〔中圖分類號〕DF438〔文獻標識碼〕A〔文章編號〕1000-4769（2012）06-0078-06

引言

若從2006年我國第一部私募股權投資基金立法《創業投資企業管理暫行辦法》以及同時期修訂的《公司法》與《合伙企業法》起算，短短六年期間，我國已經建立私募股權投資基金商事組織形態法律體系的基本框架，初步勾勒出公司型、有限合伙型和信托（契約）型三大組織形態，力圖以“后發優勢”完成域外近百年的私募股權投資基金商事組織形態生長過程。在立法體系長足發展，各類型組織形態私募股權投資基金繁榮成長的表象之下，衍生出私募股權投資基金在實踐操作中的法律困境與商事組織學理層面的分歧。“何種商事組織形態是私募股權投資基金的最優組織形態”成為實務界和學術界熱議的話題。基于有限合伙在美國私募股權投資基金領域廣泛應用，流行說法紛紛認為，有限合伙已經成為私募股權基金最優組織形態。①而基于本土信用體系薄弱，主管機構則持有不同觀點，認為公司型是私募股權投資基金的最優組織形態。②

私募股權投資基金作為一種組織化的投資機構，基金組織形態的選擇對于參與群體任何一方均意義深遠，而學理研究的目標并非簡單化地給出終局不變的單一答案。本文試圖回歸到商事組織形態的基本原理，客觀地審視我國既有商事組織立法體系的中國元素，分析私募股權投資基金運行中各利益主體的訴求，借鑒歷經市場驗證的域外私募股權投資基金組織立法體系變遷的背景與過程，以私募股權投資基金的發展為中心，觀察我國三種商事組織形態的生長。立足于保有各商事組織形態利益安排的差異性，消解公司、有限合伙、信托因既有法律制度缺陷而造成的失衡，為商事主體提供可供選擇的組織形態清單，這一清單類似于法律公共產品，不僅有選擇空間，且成本適度從而富有競爭力。而采取何種商事組織形態，則由商事主體根據自身利益博弈結果自愿選擇，以此滿足私募股權投資基金本身的內在需求。

一、我國私募股權投資基金三種組織形態困境觀察

縱向瀏覽我國私募股權投資基金商業組織形態的比重與走向，發現在2007年《合伙企業法》修訂案實施后，雖然有限合伙型私募股權投資基金有了較大幅度增長，但是總量所占數量比例較少，公司型私募股權投資基金處于絕對主導地位，而除2006年經國務院特批成立的渤海產業投資基金外，信托（契約）型私募股權投資基金鮮有出現。根據國家發改委備案私募股權投資基金數據統計：公司型創業投資企業大約占據總數量95%左右的比重；有限合伙型創業投資企業占比為3.8%。參見國家發展和改革委員會財政金融司、中國投資協會創業投資專業委員會 《中國創業投資行業發展報告2011》，中國計劃出版社，2011年，9頁。三種商事組織形態不均衡的發展，恰恰是對本土私募股權投資基金生長法律環境的映射，沉淀三種組織形態私募股權投資基金在現實運行中面臨的困境，助力于明確立法修訂及完善工作的靶向。

（一）公司型私募股權投資基金的稅收困境

公司型私募股權投資基金是我國最早出現并相對成熟的組織形態，尤其是在私募股權投資基金的發展初期，對于增強出資人信心，培育私募股權投資基金產業的成熟和發展，起到非常重要的作用。公司型私募股權投資基金是指以公司作為私募股權投資基金的組織形態，而基金本身取得獨立法人資格。實際上公司型私募股權投資基金即是多個投資者采用集合投資的方式共同投資所成立的具有獨立法人資格的商事組織。在公司型基金中，投資者以出資額為限對基金承擔有限責任，而基金則以全部資產為限對自身債務承擔無限責任。公司組織因其對出資人的保護、完善的治理結構、成熟的救濟措施等方面都有明顯的優勢。而對于私募股權基金出資人與管理人在“控制權-受益權”、“投資效益-報酬激勵”的特別訴求，可以通過“意思自治”約定而成的《公司章程》以及《委托管理協議》中實現。

然而，公司型組織形態被人詬病最多的是其“雙重征稅”制度，與有限合伙型私募股權投資基金相比，二者的差別在于對私募股權投資基金的稅收差異。有限合伙企業實施“穿透稅率”，也就是說，在有限合伙型私募股權投資基金的層面不發生企業所得稅。而公司型私募股權投資基金需要按照25%的稅率繳納企業所得稅，向出資人分配利潤時如果出資人為公司，則需要再次繳納25%的企業所得稅，如果出資人為個人時需要繳納5%—35%的個人所得稅，由此，一次投資行為產生了兩次征稅的事實。

對此財政部和國家稅務總局于2007年2月15日聯合了《關于促進創業投資企業發展有關稅收政策的通知》第1條規定，創業投資企業可按其對中小高新技術企業投資額的70%抵扣應納稅所得額。該稅收優惠政策出臺目的在于消除公司型私募股權投資基金存在的“雙重征稅”問題，但是在實際應用中收效微弱。由于私募股權投資基金特別是創業投資基金主要針對初創期的高新技術企業進行股權投資，屬于高風險、高回報的投資行為，在實務操作中，成功投資案例回報率常常是初始投資總額的十幾倍甚至幾十倍。所以僅按照投資額的70%抵扣應納稅所得額，對于成功的公司型私募股權投資基金而言無異于杯水車薪，仍然擺脫不了“雙重征稅”的困境。

（二）信托型（契約型）私募股權投資基金的移植困境

信托型私募股權投資基金引進我國后，由于我國法律制度環境和信用機制，導致信托型基金異化為“契約型”基金。而唯一采取契約型組織形態的渤海產業投資基金在實務操作過程中出現了一些問題，很大程度上阻礙了私募股權投資基金的正常運行，在此之后，幾乎沒有私募股權投資基金采取契約型組織形態。

癥結在于：第一，契約型組織形態產生的較大的成本導致出資人知情權受限，基金出資人為降低道德風險過度干涉管理人的自主管理權，導致私募股權投資基金喪失制度價值。渤海產業投資基金的出資人與基金管理人之間無法建立高度信義關系，基金出資人幾乎全部進入基金管理公司，成為基金管理公司股東，參與私募股權投資基金日常投資決策，私募基金管理人名存實亡。第二，由于信托型（契約型）私募股權投資基金沒有法律主體資格，導致其對外進行股權投資，只能以基金管理公司名義進行，由此形成了“隱名出資”的問題。渤海產業投資基金已經完成的對外投資中，其中一項是對成都商業銀行的股權投資，而根據我國現行法律規定，銀行的股東必須連續盈利3年，顯然渤海產業投資基金不符合法律規定，最后經銀監會特批后，方完成成都商業銀行股權投資。

由于上述原因，在實踐操作中，私募股權投資基金的出資人和管理人通過訂立信托契約發起設立基金，基金管理人作為顯名基金資產所有人，負責基金的管理操作，獲得收益后出資人根據信托契約取得投資收益。對于私募股權投資基金出資人而言，一旦選擇契約型私募股權投資基金，從法律物權歸屬上就意味全部資金已經歸基金管理人所有。基金管理人如果因為自身事務出現債務困境，私募股權投資基金的資產必然遭受損害。同時，由于我國目前司法中商事審判原則并未確立，所以即便出資人及時采取訴訟救濟手段，也僅能適用民事賠償原則得到微弱的補償，無法對私募股權投資基金資產以及其收益獲得有效、全面的司法保護。1契約型私募股權投資基金給出資人帶來的巨大風險以及出資人為應對該風險而對基金管理人投資決策權利的侵占，導致了繼渤海產業投資基金之后，在私募股權投資基金領域，鮮有人問津信托（契約）型商事組織形態。

（三）有限合伙型私募股權投資基金的信義困境

有限合伙型私募股權投資基金（以下簡稱有限合伙型基金），即由投資者與基金管理人簽訂有限合伙協議而共同設立，投資者作為有限合伙人（limited partner），不參與基金的管理運作，以其出資額為限對基金承擔有限責任；基金管理人作為普通合伙人（general partner），直接管理基金的投資運作，并對基金債務承擔無限連帶責任的一種私募股權投資基金類型。由于該組織形態將有限合伙人（出資人）排除在投資決策機制之外以及“穿透稅制”的特性，使其從產生之日起便與風險投資行為伴生，時至今日成為現代私募股權投資基金的重要類型之一，特別是在股權投資產業最為發達的美國，有限合伙制已經成為主導的基金組織形態。

然而2007年至今，我國有限合伙型私募股權投資基金的實踐運行效果與立法預期出現了差距。如有限合伙人（出資人）和普通合伙人（管理人）信息嚴重不對稱、普通合伙人資質難以確認、無限責任實現路徑不清晰等等。由于對普通合伙人（管理人）配套約束制度的缺失，導致“出資人”和“出智人”失去了平衡，擴大了成本，動搖了有限合伙制度中的出資人與管理人的信任基礎，限制了有限合伙型私募股權投資基金的持續發展。

我國《合伙企業法》尚無普通合伙人信義義務的完整規范，無法對其行為進行必要的約束，進一步影響了有限合伙型基金的運作效益。在實務中常常看到由注冊資本100萬的基金管理公司擔任無限合伙人，管理上億資產的私募股權投資基金，以此規避有限合伙企業中普通合伙人（基金管理人）的無限連帶責任，尤其是掌握實際決策權的高級管理人員個人無限連帶責任的追訴，巨大的利益和薄弱的歸責機制之間的失衡必然導致基金管理人的逆向選擇頻發。

二、回歸商事組織形態法學原理分析與組織形態功能性比較觀察

法學應回應現實生活中提出的問題，面對三種組織形態在我國私募股權投資領域發展困境，回歸到商事組織形態的法學原理角度觀察，并對三種組織形態功能差異性給予準確定位，有針對性地消解因法律制度的缺陷造成的公司、有限合伙、信托商事組織法律制度的失衡。

（一）商事組織形態法學原理的分析

良好的商事組織立法體系需要實現以下目標：其一，考慮到不同的商事主體的需求。由于從事商事主體的資產規模、決策機制、風險控制的要求不同，立法者在傾聽多方利益參與群體各自內在情況的基礎上，提供不同的組織形式，以滿足不同商事主體進入商事交易的訴求；其二，不同的組織形式間成本適度。基于商事主體所從事商事活動的規模以及對市場造成的外部影響的差異，立法者需要平衡不同組織形式之間的成本，使其商事交易的成本適度，避免由于對于組織形態不同選擇產生交易成本的偏離，保證各類型組織形態的適度競爭性；2其三，為不同商事判斷能力的商事主體提供法律關懷。兼顧風險認知與教育薄弱的弱勢金融產品受眾的公平權益，明確權利義務以及責任的邊界，為其提供最低法律保障，確保商事交易的相對穩定。

（二）私募股權投資基金組織形態功能性比較觀察

私募股權投資基金作為一種商事企業，可以把其法律組織形態界定為，按照法定構成要件和程序設立的，獨立參與商事法律關系并享有商事權利、承擔商事義務和責任的結構組織形態。從既有的法律空間看，可以承載或可供選擇的企業形態有三種，即公司制、信托契約型與有限合伙制。“公司型私募股權投資基金”是按照公司法的規定設立的具有獨立法人資格的投資基金，投資者即為私募股權投資基金的股東，私募股權投資基金享有由股東投資形成的全部法人財產權，依法對外行使民事權利，承擔民事責任。“有限合伙型私募股權投資基金”因其在管理與稅收方面的優勢而備受私募基金的青睞，有限合伙中的有限合伙人對企業承擔有限責任，普通合伙人享有企業的管理權，對外代表企業從事商事活動，對企業的債務承擔無限連帶責任。“契約型私募股權基金”基金持有人以其持有的基金份額為限對基金承擔責任，但持有該基金份額的管理人按基金契約承擔無限責任的除外。基金持有人和基金管理人之間按照所簽訂契約處置基金資產，由基金管理人行使基金財產權，并承擔相應民事責任。關于私募股權投資基金組織形態的比較，參見北京大學周丹博士論文《私募股權基金的主要組織形態——有限合伙研究》，2007年，69-74頁；張胤：《我國私募股權基金的組織形態選擇研究》，《金融經濟》2009年第24期，125-126頁；廈門大學何德凌博士論文：《中國私募股權投資組織形態的選擇》，2008年，25-28頁。

公司、有限合伙、信托（契約）三種商事組織形態對于“控制權的爭奪”、“利潤分配的機制”、“基金運行的成本”、“管理人聲譽的保有”四個功能性方面給予差異性的安排，正是私募股權投資基金出資人和管理人在選擇組織形態時權衡的標尺。而最終選擇何種組織形態，取決于出資人與私募基金管理人力量博弈，也有賴于立法者提供的清單中各商事組織形態的運行成本、風險分擔是否安排適度，以及本土信用環境的成熟與否。

三、我國私募股權投資基金商事組織形態立法體系的完善路徑

良好的立法者并非提供單一商事組織形態，而是傾聽私募股權投資基金運行中各利益主體的訴求，立足于保有各組織形態的競爭力，均衡運行成本、控制權及利潤分配機制，為商事主體提供可供選擇的差異性的組織形態清單，同時努力提升本土信用環境的成熟。而商事組織形態最終的選擇權應該交由利益相關者根據自身利益博弈結果自愿選擇，以此滿足私募股權投資基金本身的內在需求。但如果立法者提供的商事組織形態在“控制權的爭奪”、“利潤分配的機制”、“基金運行的成本”、“管理人聲譽的保有”四個功能性方面明顯失衡，也會扼殺商事組織形態之間合理的競爭力，導致商事主體被迫選擇單一商事組織形態后，再通過內部契約重新校正。這有違于商事立法節約談判成本、便捷交易的初衷，增大了交易成本。

我國私募股權基金商事組織形態的成長可以說是我國商事組織立法體系生長的一個縮影，這一歷程中難免存在立法零散與市場經驗不足的欠缺，經由觀察我國私募股權基金商事組織發展的困境和梳理私募股權基金商事組織立法體系經驗，可以歸結以下幾點基本理念和具體立法建議：

（一）商事組織形態立法體系完善的基本理念

其一，私募股權基金商事組織形態的選擇，必須理性回歸到商事組織形態的基本原理。良好的商事組織形態法律制度的設計必須充分考慮到以下三個方面：首先，滿足不同商事主體進入商事交易的訴求，照顧到多方利益參與群體各自內在的情況，以此提供不同的商事組織形態，差異化的決策機制和風險控制機制；其次，不同的商事組織形式之間應該成本適度，避免由于對于組織形態不同選擇產生交易成本的偏離；最后，為不同商事判斷能力的商事主體提供法律關懷，提供最低法律保障，保障商事交易秩序安全。

私募股權投資基金對于商事組織形態的選擇取決于私募股權投資基金出資人與管理人，即“出資者”與“出智者”博弈的結果，需要根據私募股權投資基金出資人的風險承受能力，基金管理人的信用等級，組織形態的運營成本等方面最終確定。目前既有的公司型、有限合伙型、信托（契約）型的商事法律組織立法清單充分滿足了私募股權投資基金的內在不同的利益訴求。但是特別需要注意的是，三種組織形態功能的充分展現，需要依賴系統化的法律體系和完善的信用機制環境，只有在良好的法律和信用體系下，組織形態才能保障私募股權按投資基金內在價值訴求的實現，否則將會導致私募股權投資基金背負著先天性缺陷而步履蹣跚，不僅不利于其功能的發揮，還可能引發潛在的風險。

其二，私募股權投資基金組織形態遞進式的演化路徑及其所占比重變化，受制于其所在資本市場的傳統商事理念、行業成熟度、信用環境、法律體系的變化，立法者必須基于對本土商事環境的全面深刻觀察，結合私募股權投資基金行業發展階段，及時對商事活動中的試錯予以糾正，美國立法者針對公司型私募股權投資基金中業績報酬的限制和雙重征稅制度分別進行了修正。1980年美國國會通過了《小企業投資促進法》修正案，創造性地對于集中進行中長期股權投資，同時投資者人數超過14人的公司制私募股權基金，取消了最初的限制實行業績報酬的條款制約。1997年美國國稅局制定了“打勾規則”（Check-the-Box Rule），公司型私募股權投資基金終于獲得與有限合伙型私募股權投資基金平等的稅收待遇。以確保能夠為商事主體提供一份滿足不同商事主體需求、成本適度、給予不同商事判斷能力的商事主體提供法律關懷的商事組織形態清單，確保私募股權投資基金的健康發展。

其三，私募股權投資基金應該確立政府適度監管理念。我國對私募基金管理人采取“自愿監管”模式，根據私募基金管理人自己意志到國家發展和改革委員會或者地方發展和改革委員會以及地方金融服務局備案。參見國家發展和改革委員會2005年頒布的《創業投資企業管理暫行辦法》第3條；《關于實施創業投資企業所得稅優惠問題的通知》第2條。自愿監管減少了政府干預，推動了私募股權投資基金的發展，但是在2011年民間借貸危機中1059家有限合伙型基金較大面積地發生了非法集資問題，根據國家發展和改革委員會統計，2011年底全國有1059家有限合伙型基金較大面積地發生了非法集資問題。參見《發改委劍指非法集資“偽PE”或將窮途末路》，《中國經營報》，2011年12月17日。針對此有必要對私募股權投資基金確立政府適度監管。適度監管是指監管主體的監管行為必須以保證融資便利為前提，不得以通過監管而壓制、限制私募股權投資基金的競爭和發展活力。3金融危機后，美國前財政部長梅里特·保爾森在《美國金融監管改革藍圖》中提出寬松監管時代必須終結，建議構建最為廣泛的金融監管體系。作為金融改革的一部分，2009年美國《私募基金投資顧問注冊法》出臺，使得“15名客戶豁免”不再適用于任何在美國成立或在美國境內有業務地的基金投資顧問， 取而代之是以管理人強制注冊、私募發行注冊、高管資質核查、反欺詐規則等制度。4

從保護金融市場安全角度，建立政府適度監管制度，明確監管的重點。首先，要求私募基金管理人注冊保存記錄，并不定期檢查記錄，定期向監管部門報告提交；其次，授權監管部門可出于保護投資者利益和預測金融風險的原因，根據情況對私募基金管理人的記錄進行專項檢查；再次，要求私募基金管理人至少每年都要向出資人進行信息披露，匯報基金運行的情況等相關財務數據；最后，強化私募基金管理人的歸責機制， 要求私募基金管理人內部建立規章制度，要求私募基金管理人保持良好的職業操守，如果存在欺詐可能遭受禁制令，限制其從事相關行業，并通過訴訟使其承擔民事責任、行政責任以致刑事責任。

（二）商事組織形態立法體系完善具體立法建議

1.公司型私募股權投資基金的立法建議

應該說公司作為我國最為成熟的商事組織形態在內部決策機制、治理結構、投資人保護等方面都具有一定優勢，經過改革開放三十余年法律制度的不斷完善，其與既有法律體系中各項制度均有合適的對接。目前公司型私募股權基金運行障礙主要集中于雙重征稅，我國雖然創造性地建立了“70%抵扣應納稅所得額”制度，一定程度上緩解了“雙重征稅”的問題，但未能從根本上消除“雙重征稅”給公司型私募股權投資基金造成的超額成本。

解決公司型私募股權投資基金雙重征稅問題，需要實際考慮私募股權投資基金的特性。第一，私募股權投資基金的公司商事組織與其他實體性公司不同，其不從事實際經營活動，更近似于一個獨立的賬戶。采取公司組織形態的目的是為了實現私募股權投資基金的資產既獨立于基金出資人，同時也獨立于基金管理人，在法律制度上實現“破產隔離”。不因出資人或管理人的債務風險而波及至私募股權投資基金，保證私募股權投資基金的相對穩定性。如果按照現行稅法制度進行征稅，就會導致公司型私募股權投資基金層面需要繳納一次企業所得稅，在對出資人和管理人進行剩余資產分配時又發生一次企業所得稅或者個人所得稅，單次投資行為產生兩次稅賦，此現狀也違背了稅法的初衷。第二，需要考量私募股權投資基金對國民經濟的作用。個人或者企業以其自有資產對外進行股權投資，一定程度上緩解了中小企業融資難題，匯集了民間財富推動了本國經濟發展，促進了本土企業尤其是新興產業的升級。股權投資行為尤其是針對中小企業的股權投資行為，在各國都是受到鼓勵和支持的。所以解決公司型私募股權投資基金雙重征稅問題，從長遠來說對我國中小企業乃至國民經濟的發展都大有利益。

借鑒美國、德國、英國、澳大利亞的成功經驗調整現行稅賦征收對象，變“主體征稅”為“行為征稅”，德國、英國、澳大利亞，無論是合伙型或者公司型投資基金，如果能夠滿足“已將每年所得收益全部分配給投資者”等條件，均可申請作為“投資管道”而在投資者環節納稅。參見中國部委聯合赴歐創業投資考察團、劉健鈞《歐洲創業投資發展及啟示》，《證券市場》2012年第1期。1997年美國國稅局制定了“打勾規則”（Check-the-Box Rule），即任何企業都必須在納稅申報表上以“打勾”方式，申報是否屬于免稅主體。在打勾規則的安排之下，即便一個企業按照公司模式設立，但如果該公司當年即將其收益分配給投資者并由投資者交納所得稅的企業，則同樣可以享受免稅待遇；對于即便采納了有限合伙模式的私募股權基金，若該企業未能將當年收益分配給投資者并由投資者交納所得稅的企業，則即便該企業帶上合伙形式的外衣，仍然不能享受免稅待遇。參見宋永新《新型的美國有限責任公司法評述》，《外國法譯評》1999年第4期。不再機械地針對于商事主體進行征稅，而是考量具體的商事行為。只要是一次股權投資行為，在收回投資收益時征收過所得稅，就可以憑借完稅憑證豁免重復征稅，從而從根本上改變投資行為的雙重征稅問題，同時也保障了國家稅收的穩定。

2.信托（契約）型私募股權投資基金的立法建議

客觀地說，我國是缺乏信托傳統和信托精神的，無論是信托制度本身還是由此而衍生的信托型（契約型）私募股權投資基金都面臨移植困境。要改善此種情況，除了需要全面構筑全社會的信用系統外，還需要完善以下制度：

其一，首先要確保信托財產的獨立性，建立信托財產登記制度，確保私募股權投資基金可以信托公示及對信托財產的登記，使基金財產的權屬明晰，確認信托關系的有效成立，并在此基礎上明確信托關系中各方當事人的權利義務，使信托關系保持穩固，保證交易的公平和安全，同時，還有利于監管機構對信托型基金的監督和管理。

其二，建立強制性信息披露制度。對于信托型私募股權投資基金建立強制性信息披露制度，一方面強制性向基金出資人定期進行信息披露制度，確保信息對稱，契約型私募股權投資基金可以健康穩定發展；一方面對外監管部門的信息披露制度。按照證監會的要求，擬上市企業必須披露實際股權持有人，防止關聯持股等問題，而信托型私募股權投資基金的持股是基于投資者的委托，通常認為在被投資企業層面股東關系無法確認。因此，實施信托公示制度，可以妥善解決信托型基金通過股權上市實現收益的問題。

3.有限合伙型私募股權投資基金的立法建議

有限合伙型商事組織形態是我國最晚產生的商事組織形態，其表現出蓬勃旺盛的生命力。由于對控制權的重新配置使得私募基金管理人獲得了日常投資決策權，充分發揮了“智力資本”的優勢，推動了基金管理階層的成熟。但也正是因為其是新型商事組織形態，在很多方面尚不成熟，并且由于我國歸責機制的缺位，導致私募基金管理人濫用身份，侵蝕出資人利益現象屢屢出現。法律需要平衡出資人與管理人之間的法律地位，使權利義務能夠達到平衡，保護出資人利益是確保該商事組織形態可以在我國持續、穩定發展的根本。

首先，確立普通合伙人的信義義務，普通合伙人應當對有限合伙人負有信義義務。第一，明確信義義務范疇，具體包括：（1）對于其因基金管理而取得的利益或商業機會，都應當向有限合伙人如實披露，并獲得其同意；（2）應當避免自己在管理基金的同時與基金進行交易，或代表他人從事有損有限合伙人利益的行為；（3）避免與基金構成競爭。第二，明確信義義務的主體，實踐中多數有限合伙型基金中的普通合伙人通常由專業的基金管理機構擔任，并由基金管理機構指派專職的投資管理人員負責基金的日常管理。根據公司法等法律規定，這些投資管理人員只對基金管理公司負有信義義務，而并不直接對基金的有限合伙人負有信義義務。如果在投資基金領域嚴格遵循此項原則，則可能導致在基金管理人與有限合伙人利益發生沖突時，投資管理人員為履行對基金管理人的信義義務而損害有限合伙人的利益。為防止此種機會主義行為的出現，證監會專門制定了《基金管理公司投資管理人員管理指導意見》，其第6條第1款明確規定“投資管理人員應當維護基金份額持有人的利益。在基金份額持有人的利益與公司、股東及與股東有關聯關系的機構和個人等的利益發生沖突時，投資管理人員應當堅持基金份額持有人利益優先的原則”。該規定頗具合理性，亦應當準用于有限合伙型基金的投資管理人員。

其次，明確無限責任的實現路徑。第一，建立普通合伙人財產登記制度，普通合伙人以“智力”出資而享有有限合伙的控制權，最重要的風險控制制度就是無限連帶責任，無論普通合伙人是個人還是機構，需要建立普通合伙人財產登記制度，以確保有限合伙人清晰判斷商業風險。第二，明確有限合伙人對普通合伙人的訴訟權。公司法中當股東發現管理層出現了違反忠實義務的情況，法律賦予其“股東訴訟權”，以便能夠追溯管理層責任，該規定應同樣適用于有限合伙人中的普通合伙人。第三，建立個人破產制度，保證基金管理人的職業生涯。當基金管理人非因道德問題而觸發了無限責任，應為其“重生”提供合理的制度路徑，保證普通合伙人職業生涯的持續性。

最后，建立“聲譽制度”，設立私募股權投資基金管理人行業協會，以加強行業自律監管，繼續加強私募股權投資基金管理人信用體系建設，特別是信用評級的。在此基礎上，建議對聲譽機制有進一步的行政處罰的手段，如美國紐約州的檢察長在對私募基金管理人相關信息進行核查時發現有不實陳述 ，可以傳喚證人，要求基金管理人出示賬簿和文件。若經核查后檢察長認為構成欺詐行為，可以提訟，根據情況頒發“禁制令”，永久禁止被告以任何身份出售任何證券。5

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